À retenir
- Les ETF physiques détiennent des titres ; les ETF synthétiques recourent à un swap avec une contrepartie.
- La réplication complète est la plus simple ; l'échantillonnage sacrifie un peu de fidélité pour des frais de transaction plus faibles.
- Le risque synthétique se concentre sur la contrepartie et la qualité du collatéral.
- L'écart de suivi sur plusieurs années est le meilleur tableau d'affichage.
- Lisez la fiche : méthode, collatéral, politique de prêt, fournisseurs de swap.
Deux ETF peuvent suivre le même indice et détenir des choses complètement différentes. L'un possède les actions de l'indice. L'autre possède un panier de titres sans rapport, plus un contrat avec une banque qui promet de livrer le rendement de l'indice. Ce choix, appelé réplication, influe sur le risque, les coûts et parfois la fiscalité.
Réplication physique
Un ETF physique achète de vrais titres. Il existe deux styles courants :
- Réplication complète : le fonds détient chaque composante de l'indice à peu près à son poids dans l'indice. Elle est simple et transparente, et fonctionne mieux pour les indices liquides comptant un nombre gérable de titres.
- Réplication par échantillonnage (optimisée) : le fonds détient un sous-ensemble représentatif, choisi pour se comporter comme l'ensemble de l'indice. Elle réduit les frais de transaction lorsque l'indice compte des milliers de titres petits ou difficiles à négocier, au prix d'un suivi un peu moins fidèle.
Les fonds physiques prêtent souvent une partie de leurs titres à des emprunteurs, comme les vendeurs à découvert, et perçoivent une rémunération. Une partie de ces revenus est reversée au fonds et réduit son coût net, mais cela introduit le risque qu'un emprunteur ne restitue pas les titres. Le prêt est généralement garanti par des collatéraux, et les politiques sur la part pouvant être prêtée diffèrent d'un fonds à l'autre.
Réplication synthétique
Un ETF synthétique n'a pas besoin de détenir les composantes de l'indice. Il détient généralement un panier de titres en garantie et conclut un swap de rendement total (total return swap), un contrat dans lequel une contrepartie, en général une banque, s'engage à verser au fonds le rendement de l'indice en échange de la performance du panier du fonds.
Cela semble exotique, mais ce peut être l'option pratique quand l'indice couvre des marchés coûteux ou difficiles d'accès en direct, ou quand les règles fiscales traitent plus favorablement les dividendes issus de swaps. Cela peut aussi conduire à un suivi très fidèle.
Le risque supplémentaire : l'exposition à la contrepartie
Le fonds compte sur son partenaire de swap pour livrer. Si celui-ci faisait défaut, le fonds s'appuierait sur le collatéral. Les fonds européens réglementés appelés UCITS sont limités quant à l'exposition non garantie qu'ils peuvent détenir envers une seule contrepartie, et la limite la plus souvent citée est de 10 % de l'actif du fonds. De nombreux émetteurs réinitialisent régulièrement les swaps pour maintenir l'exposition bien en dessous de ce seuil.
| Caractéristique | Physique (complète) | Physique (échantillonnage) | Synthétique (swap) |
|---|---|---|---|
| Ce que le fonds détient | Tous les titres de l'indice | Un sous-ensemble représentatif | Un panier de collatéral plus un swap |
| Qualité du suivi | Généralement très fidèle | Fidèle, avec un certain écart | Généralement très fidèle |
| Principal risque supplémentaire | Prêt de titres | Erreur d'échantillonnage, prêt | Contrepartie et collatéral |
| Transparence | Élevée | Moyenne à élevée | Nécessite de lire les rapports sur le collatéral |
| Usage typique | Grands indices liquides | Indices larges et difficiles à négocier | Marchés difficiles d'accès |
Écart de suivi : le tableau d'affichage
Quelle que soit la méthode, ce qui compte est la fidélité avec laquelle le fonds suit son indice après frais. L'écart de suivi (tracking difference) est la différence entre les rendements du fonds et de l'indice sur une période. L'erreur de suivi (tracking error) mesure l'ampleur des variations de cet écart au jour le jour.
Prenons une année illustrative où un indice rend 8,00 % et où un fonds avec des frais annuels de 0,25 % rend 7,80 %. L'écart de suivi est de moins 0,20 %. Il est inférieur aux frais, car les revenus du prêt de titres en ont compensé une partie. Un autre fonds avec les mêmes frais et sans revenus de prêt pourrait afficher moins 0,25 % ou pire. Les deux sont raisonnables ; l'écart vous indique qui gère le plus efficacement.
Chiffres illustratifs uniquement, ne correspondant à aucun fonds réel.
Ce qu'il faut vérifier avant d'acheter
Une revue de la fiche en cinq points
- Repérer la méthode de réplication. La fiche ou le document d'informations clés doit indiquer s'il s'agit de réplication physique complète, physique par échantillonnage ou synthétique.Astuce : Si ce n'est pas clair, c'est aussi une information.
- Pour les swaps, lire les contreparties. Cherchez qui sont les fournisseurs de swap, combien ils sont et à quelle fréquence le swap est réinitialisé.
- Examiner le collatéral. Le panier de collatéral est-il liquide et diversifié, et diffère-t-il beaucoup de l'indice livré ? Un collatéral de meilleure qualité inquiète moins.
- Pour le physique, lire la politique de prêt. Vérifiez la part pouvant être prêtée, le collatéral détenu et la part des revenus que le fonds conserve.
- Comparer l'historique de suivi. Utilisez plusieurs années d'écart de suivi et comparez avec des fonds similaires.
Pourquoi l'émetteur peut choisir l'une ou l'autre
Les émetteurs choisissent en fonction de l'indice et du lieu de commercialisation du fonds. Un fonds qui suit un indice large de marchés développés est souvent physique, car les actions sont liquides et peu coûteuses à détenir. Un fonds qui suit un marché à l'accès restreint pour les étrangers, ou orienté vers une stratégie inhabituelle, peut recourir à un swap. Le savoir aide à lire ce choix comme une décision d'ingénierie plutôt que comme un signal d'alerte, tout en vérifiant les détails.
Laquelle est la meilleure ?
Aucune structure n'est automatiquement supérieure. La réplication physique est plus facile à comprendre et n'a pas de contrepartie de swap. La réplication synthétique peut être plus efficace là où l'accès physique est malaisé. La question est de savoir si vous comprenez et acceptez le risque supplémentaire précis en échange de l'avantage précis.
Questions fréquentes
Un ETF synthétique est-il la même chose qu'un ETF à effet de levier ?
Non. « Synthétique » décrit la façon dont un fonds sans effet de levier obtient son exposition à l'indice. Les fonds à effet de levier recourent à l'emprunt ou aux dérivés pour multiplier les rendements quotidiens et comportent leurs propres risques.
Le prêt de titres rend-il un fonds dangereux ?
Il ajoute un petit risque, mais il est généralement garanti par du collatéral et plafonné. L'essentiel est de savoir si la politique est transparente et si une part équitable des revenus revient aux investisseurs.
Pourquoi la performance de mon ETF diffère-t-elle de celle de l'indice ?
Les frais, les coûts de transaction, la trésorerie non investie, l'échantillonnage, les revenus de prêt, le décalage de change et le traitement fiscal des dividendes y contribuent tous.